Yurt dışı piyasalar (Yapı Kredi Yatırım)

Gölge FED Başkanı olmak için yarış başladı mı?
FED politik bir yörüngeye mi giriyor? FOMC toplantısında FED politika faizini değiştirmezken, 1993'ten bu yana ilk defa iki başkan karara katılmadı. Trump tarafından atanmış olan iki FED başkanından Waller Powell sonrası için bir aday olarak düşünülürken, hukuk eğitimi almış ve ekonomi alanında akademik altyapısı sınırlı olan Bowman'ın Eylül ayındaki 50 bp'lık faiz indirimine karşı çıkan tek başkan olup bu sefer faiz indirimi konusunda ısrarcı olması, FED'de politik görüşlerin öne çıkmaya başladığını gösteriyor.
FED başkanları üzerindeki baskılar yeni değil... FED'e yönelik baskılar 1970'lerde Nixon'ın kendisine yakın bir ekonomist olan Arthur Burns'u FED başkanlığına atadığı dönemi akıllara getiriyor. Vietnam savaşı sonrasında gevşek para politikaları ile ekonomiyi resesyondan çıkaran Burns, sonrasında Nixon'ın 1972 seçimlerine gidilirken canlı bir ekonomi isteyerek genişlemeci para politikalarını sürdürmüştü. 1970-1973 arasında M1 para arzındaki genişleme %6,5 ile WWII sonrasındaki üç senelik dönemler arasında en hızlı büyümeye işaret ederken, 1972'de ABD ekonomisi %5 üzerinde büyüdü ve aşırı ısınma emarelerine rağmen para arzındaki büyüme devam etti.
Bu dönem petrol krizi gibi dışsal faktörlerin de etkisi ile ABD'de çok sıkıntılı bir yüksek enflasyon ve sonrasında stagflasyonla sonuçlanırken, 1979'da göreve gelen Volcker faizleri hızla yukarıya çekip %15'lere dayanan enflasyonun üzerinde uzun süre tutarak ve ekonomiyi resesyona sürükleyerek enflasyonun belini kırabildi.
Efsane başkan Volcker da bu baskılardan nasibini almıştı... Ancak efsane başkan Volcker da bir noktada Başkan Reagan ile anlaşmazlığa düşmüş ve hatıralarında başkanın kendisine faiz indirimi yönünde baskı yaptığını açıklamıştı. Volcker'ın o dönem patlayan ve ekonomide ısınmaya, finansal piyasalarda kırılganlıklara yol açan "junk bond" furyasını durdurmaya yönelik adım atmak istemesi, Reagan yönetiminin hoşuna gitmemiş ve FED'e atanan yeni üyelerin Volcker'ın politikalarını benimsememesi sonrasında bir anlamda başkan 1987'de istifa etmeye zorlanmıştı. Aslında yukarıda bahsettiğimiz Powell'a rakip bir gölge FED başkanı kullanarak Powell'ın gücünü törpülemek ve hükümet yanlısı politikaları öne çıkarmak da geçmişte Volcker'ın yaşadıklarına benzer bir senaryoyu yaratabilir.
Mevcut durumda ABD'denin güçlü ekonomisi ve büyüme odaklı hükümet politikaları faiz indirimlerini makul kılmıyor... İstihdam piyasasının sağlıklı olduğu ve işsizlik oranının %4,1 ile tarihsel olarak düşük seviyelerde seyrettiği, büyümenin trend üzerinde devam ettiği (2ç: %3), tüketim harcamalarının sağlıklı olduğu, temerrütlerin sınırlı kaldığı, bankaların rezerv bıraktıkları, varlık fiyatlarının ve özellikle de hane halkı servetinde önemli yer tutan hisse senetlerinin rekor seviyelerde seyrettiği ve Trump hükümetinin kemer sıkma politikalarından hızla vazgeçerek büyüme odaklı politikalara ağırlık verdiği bir ortamın biz faiz indirimleri için uygun olmadığını ve 2025 senesinde bir faiz indirimi yapılmaması gerektiğini düşünüyoruz.
Her ne kadar yatırımcılar tarife anlaşmalarını memnuniyetle karşılasalar da, ABD'ye ithalatlarda geçen sene düşük tek haneli seviyelerdeki olan efektif gümrük vergisi oranının önümüzdeki dönemde %20'lere yaklaşabileceği, envanterlerin yenileme zamanı geldiğinde bu etkiyi mal fiyatlarında daha fazla görebileceğimizi (son TÜFE verisinde görmeye başladık) unutmamak gerekiyor.
Faiz indirimlerine ihtiyaç olmasa da, FED'in indirim için yeri var... Biz FED'in Trump'ın istediği gibi yeni bir faiz indirim döngüsünü başlatacak yeri olmadığını düşünüyoruz. Nötr faizlerin %4 civarında olduğunu kabul edersek (bu oran tarihsel anlamda enflasyonun kontrol altında olduğu gelişmiş ekonomilerde aktiviteyi ne sınırlayan ne de kısıtlayan makul bir faiz oranı ve mevcut enflasyon görünümü ve geçmiş reel faiz ortalaması göz önüne alındığında da makul bir seviye) FED'in faiz indirimi için 50-75 bp kadar bir yeri olabilir.
Baskının artması ve enflasyonda ılımlı seyirle Jackson Hole'da daha güvercin bir Powell görebiliriz... Son toplantıda da Powell FED üzerindeki baskının para politikası beklentisini bir miktar güvercin tarafa ittiğini göz önüne alarak beklentilerden daha şahin bir tutum takındı. Powell'ın "tarifelerin etkisini anlamak için daha uzun yolumuz var" ve "enflasyonu geçici görmeseydik faiz artırımı düşünebilirdik" gibi yorumları yatırımcılar tarafından şahince algılanırken, bu yorumlardan hemen sonra hisse senetlerine satış geldi. Powell tarifelerin enflasyon üzerindeki etkisinin yaz aylarında görülebileceği argümanına bağlı kalırken, Eylül toplantısına kadar iki tane daha enflasyon verisi var. Ancak tartışmaların kızışması ve enflasyona yönelik gelen donelerin bir kıpırdanmaya işaret etmemesi durumunda Powell 21-23 Ağustos Jackson Hole toplantısında daha güvercin bir duruşa geçebilir.
2026'da FED'in kredibilite kaybı ve bunun tahvil faizlerine yansıması önemli bir risk... Her ne kadar Trump faizlerin inmesi için merkez bankasına baskı yapsa ve bunun ekonomide bir rahatlamaya yol açacağını düşünse de, zamansız ve agresif faiz indirimleri tam tersi bir sonucu getirebilir. FED'in seçimler öncesinde yaptığı faiz indirimleri sırasında gördüğümüz gibi (FED politika faizini aşağıya çekerken 10 yıllıklar 100 bp kadar yükselmişti). Bu durumda bize göre en istenmeyen sonuç merkez bankasının kontrolü altında olmayan uzun vadeli tahvil faizlerinin hızla yükselerek kontrolden çıkması olacaktır. Her ne kadar FED bu durumda getiri eğrisi kontrolüne ve hazine daha kısa vadeli tahvil ihraçları ile uzun vadeyi rahatlama çabasına gidecek olsa da, son dönemdeki dış politikanın ABD varlıklarına olan ilgi ve talebi azalttığı bir ortamda yatırımcıların hükümetin kısa vadeli genişlemeci politikalarının uzun vadede enflasyonu körükleyeceği korkusuyla tahvillerde satışa gittiklerini ve 10 yıllık faizlerin hızla %6 seviyelerine doğru yükseldiğini görebiliriz.
Getiri eğrisinde ivmelenen dikleşme hisse senetlerinde sert satışlara neden olabilir... Böyle bir senaryo hisse senetlerine de olumsuz yansıyacaktır. Her ne kadar kısa vadeli faizler gerilese de, uzun vadeli faizlerdeki yükselişin hem ekonomiyi yavaşlatan ve şirket karlarını aşağıya çeken etkisi, hem de değerleme anlamında yüksek iskonto oranı etkisi nedeniyle hisse senetlerine olumsuz yansıdığını ve piyasalarda ciddi bir dislokasyon yaşandığını görebiliriz. Getiri eğrisinin hızla dikleştiği dönemlerin geçmişte de resesyonları ve S&P 500 endeksinde sert düzeltmeleri öncelediği unutulmamalı.
Tahvil piyasası herkesi korkutabilir mi? Bill Clinton'ın danışmanı James Carville "Eskiden tekrar dünyaya gelsem devlet başkanı, papa veya beyzbol oyuncusu olarak gelmek isterdim ama artık bono piyasası olarak gelmeyi istiyorum. Çünkü herkesi korkutabiliyorsunuz" demişti. Bu sene başında Trump'ın ısrarcı korumacı politikaları ve giderek şiddeti artan gümrük vergisi tehditleri tahvil faizlerinde sert yükselişlere neden olmuş ve Scott Bessent'in de müdahalesi ile önemli bir sınır aşılmadan, Trump politikalarından geri adım atmıştı. Benzer bir tecrübeyi Trump'ın FED'e yönelik ataklarının ve faiz indirimi ısrarının şiddetinin artması durumunda tekrar yaşayabiliriz. Sene başında hükümetin acı eşiği 10 yıllık faizlerin %4,6 seviyesine tırmandığı nokta idi, önümüzdeki dönemde bu eşiğin nerede olduğunu yaşayarak göreceğiz

 Yapı Kredi Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
 www.ykyatirim.com.tr

***
                 Yasal Uyarı
 
 Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.